Guerre valutarie

La politica economica espansiva degli Stati Uniti (un maggior disavanzo del bilancio federale, i tassi praticati dalla banca centrale prossimi allo zero, gli acquisti di obbligazioni con in pancia i mutui ipotecari, i salvataggi dal settore dell’auto alle assicurazioni) ha stimolato la crescita della domanda, che però si è trasformata anche in domanda di importazioni e perciò la disoccupazione non si è ridotta. Da qui nasce la discussione sull’opportunità di un secondo giro di politiche monetarie espansive. Questa volta le politiche monetarie dovrebbero essere attuate con l’acquisto massiccio dei titoli del Tesoro (il secondo Quantitative Easing = QE2). Nel giro precedente (QE1) furono comprate le obbligazioni con in pancia i mutui ipotecari. Se però il QE2, alimentando la domanda statunitense, alimentasse anche le importazioni e quindi non la crescita dell’occupazione, allora gli Stati Uniti sarebbero al punto di partenza. Dov’è allora la novità del QE2 e come si può arrivare alla maggior occupazione? Indebolendo il dollaro per negoziare con i cinesi.

Gli Stati Uniti importano dalla Cina (e dai paesi petroliferi) più di quanto esportino, perciò i dollari offerti sono più dei dollari domandati. Le banche centrali dei paesi emergenti evitano che il loro cambio si rafforzi, comprando i dollari in eccesso degli operatori privati. Poi usano questi dollari degli esportatori per comprare attività in dollari. Una volta compravano le obbligazioni a lungo termine del Tesoro e quelle con in pancia i mutui ipotecari, oggi comprano soprattutto le obbligazioni a breve termine. La bilancia commerciale degli Stati Uniti con i paesi emergenti che hanno il cambio fissato con il dollaro non può perciò migliorare per effetto di una moneta più debole. Dunque ogni impulso di domanda negli Stati Uniti diventa anche – e, ultimamente, soprattutto (1) – un impulso per la domanda dei paesi emergenti esportatori con il cambio fisso. E negli Stati Uniti la disoccupazione, che misurata includendo i sotto-occupati tende al 20%, alla fine non si riduce.

Il QE2 è un modo per mettere in difficoltà i paesi esportatori emergenti con il cambio fisso, attraverso l’indebolimento del dollaro. Questi dovrebbero essere i passaggi.

• La banca centrale degli Stati Uniti se riuscisse con i suoi acquisti a schiacciare i rendimenti delle obbligazioni del Tesoro,

• se le obbligazioni private seguissero quelle del Tesoro nella flessione dei rendimenti, il costo del capitale per le imprese scenderebbe,

• se i modesti rendimenti dei titoli pubblici spingessero le banche a preferire l’erogazione del credito alle imprese e alle famiglie rispetto alle obbligazioni del Tesoro, scenderebbe anche il costo del capitale per il settore privato. Alla fine dovrebbero salire gli investimenti e i consumi

• bisogna evitare che i maggiori investimenti e consumi statunitensi si trasformino in gran parte in importazioni e quindi non in occupazione domestica

• se la forte caduta dei rendimenti – frutto del QE2 – spingesse i capitali fuori dagli Stati Uniti, le valute dei paesi emergenti sarebbero comprate per acquistare azioni e obbligazioni di questi paesi

• le valute degli emergenti si apprezzerebbero verso il dollaro, con i rendimenti delle loro obbligazioni che scenderebbero e con le loro borse che salirebbero

• i paesi emergenti, a meno di comprare dollari in misura cospicua, avrebbero alla fine un cambio più forte; essi, per effetto dei tassi di interesse bassi negli Stati Uniti e degli acquisti dall’estero delle loro attività finanziarie, rischierebbero di finire in una bolla finanziaria (2)

• la costituzione dei presupposti di una bolla finanziaria nei paesi emergenti potrebbe convincere alcuni di loro (Brasile, Corea) a seguire la strada di nuovi accordi valutari e quindi accrescere la pressione sulla Cina (3).

Il QE2 sembra essere il modo statunitense per negoziare la disponibilità cinese a rivedere la strategia della crescita trascinata dalle esportazioni tenendo il cambio fisso. I cinesi però temono che anche un modesto apprezzamento della loro moneta, riducendo le esportazioni, possa mettere in crisi le loro imprese, che lavorano con margini molto bassi. Temono, alla fin fine, che cresca la disoccupazione (4).

Naturalmente: a) non è detto che la decisione di dar corso al QE2 sarà presa; b) se anche fosse presa, non è detto che il QE2 funzioni (5).

(1) http://economistsview.typepad.com/timduy/2010/10/the-final-end-of-bretton-woods-2.html

(2) http://www.ft.com/cms/s/0/fe45eeb2-d644-11df-81f0-00144feabdc0.html

(3) http://www.ft.com/cms/s/0/7fb95280-dc8b-11df-a0b9-00144feabdc0.html 

(4) http://ftalphaville.ft.com/blog/2010/10/20/376441/the-end-game-approaches/http://ftalphaville.ft.com/blog/2010/10/20/376441/the-end-game-approaches/

(5) http://www.econbrowser.com/archives/2010/10/arguments_again.html

L'articolo è uscito il 22 ottobre 2010 su Limes, rivista italiana di geopolitica:

http://temi.repubblica.it/limes/gli-stati-uniti-alla-guerra-delle-monete/15920