Asset Allocation - agosto 2018

Viviamo in una sorta di sospensione che ricorda la Drôle de guerre: l'economia cresce, ma non si fanno le riforme necessarie, mentre le nubi si addensano, con i mercati finanziari che sono nella sostanza piatti. Questo è quanto avevamo sostenuto nell'Asset Allocation di luglio. Non abbiamo motivo per cambiare la sostanza dei nostri convincimenti, che, ribadiamo.

Quando il debito pubblico è molto elevato si corre il rischio di non poter usare la politica fiscale, fosse mai che possa emergere una crisi grave come quella iniziata nel 2018 o anche di entità minore. I debiti pubblici sono, a differenza del 2008, infatti, elevati in quasi tutte le economie avanzate. Qui i numeri (1) che quantificano la previsione a politiche fiscali (NB) invariate. Si ha un debito pubblico dei Paesi avanzati che nel 2023 sarà intorno al 100 per cento, con quello statunitense e italiano allo stesso livello del 116 per cento. Quello tedesco, invece, si contrae sotto il 50 per cento. Il rischio del contesto è che, tanto maggiore il debito di partenza quando arriva una crisi, tanto maggiore è la flessione che segue, per effetto delle manovre di correzione richieste per tenerlo sotto controllo in assenza si crescita o in presenza di tassi e rendimenti in ascesa. Lo spazio per la crescita degli investimenti pubblici è consistente in tutti i Paesi, se messo a confronto con le medie storiche. I moltiplicatori non sono però così elevati. (2).

La ripresa in corso in ogni modo c'è ed è corale. Non è però detto che la ripresa mondiale tenga questo passo per molto tempo, ma intanto sembra essere robusta. Una ripresa che oltretutto perdura più di quanto non sia avvenuto in passato. La ripresa economica è solitamente un incentivo a lasciare le cose come sono. Quindi è un incentivo per non continuare con le riforme dal lato dell'offerta, per non accrescere il surplus primario, per toccare solo marginalmente la politica monetaria, in questo ultimo caso per il timore che si rompa il delicato equilibrio della ripresa (3). Con la ripresa che prosegue combinata con delle politiche economiche lasche, il sistema finanziario e creditizio solitamente “allunga” le leve del debito per finanziare gli investimenti, ed è incentivato ad erogare anche dei crediti più rischiosi (il Minsky moment). L'autocompiacimento può però risvegliarsi all'improvviso nel suo contrario. Con l'impatto negativo che è tanto maggiore quanto maggiore è la presenza di debiti pubblici elevati e di un sistema finanziario e creditizio squilibrato (4).

Tre possono essere oggi le cause di un capovolgimento del buon andamento che si ha sia dell'economia reale sia di quella finanziaria.

  • Uno scontro “vero” sul libero commercio. I mercati finanziari per ora non prendono sul serio questo scontro, ossia non lo considerano ancora vero.
  • Un ritorno dei tassi e dei rendimenti sui o vicino ai livelli storici, ciò che spingerebbe alla flessione dei prezzi delle azioni e delle obbligazioni sia del Tesoro sia private.
  • Seppur non alimentata dalla scontro sul commercio e neppure da un violento rialzo dei tassi e dei rendimenti, sorge un'improvvisa “inappetenza” per il rischio. Un cambio di passo che potrebbe essere alimentato da vicende come l'arrivo del Populismo al governo o alle soglie dello stesso nelle economie avanzate.

Per ora nei mercati prevale l'idea che le banche centrali non cambieranno sostanzialmente politiche e quindi che i prezzi delle attività mostreranno delle escursioni modeste, ma non un mutamento di direzione. Questo convincimento trae origine dall'esperienza: le banche centrali hanno alzato “poco” i tassi quando c'era ripresa e li hanno abbassati “molto” quando non c'era. Questa asimmetria altera i comportamenti dei mercati. Una volta che si sia accumulato molto debito con dei tassi e dei rendimenti compressi, diventa difficile per le banche centrali alzare i tassi. E gli operatori scommettono di conseguenza che questi rialzi ci saranno, ma saranno contenuti. Si forma così una sorta di “ottimismo disincantato”, Non si crede per davvero che le cose “vadano bene”, ma si pensa che nulla di davvero grave possa accadere.

1 - https://www.imf.org/en/Publications/FM/Issues/2018/04/06/fiscal-monitor-april-2018

2 - http://www.imf.org/en/News/Articles/2015/09/28/04/53/sores093014a

3 - https://www.bis.org/publ/arpdf/ar2018_ov_it.pdf.

4 - https://www.bis.org/publ/arpdf/ar2018_1_it.pdf

Approfondimenti:

Siamo in un periodo di sanzioni, che coinvolgono l'Arabia Saudita verso il Canada, e gli Stati Uniti verso l'Iran e la Turchia:

https://www.centroeinaudi.it/lettera-economica/articoli-lettera-economica/commenti/4985-sotto-l-ombrellone-%E2%80%93-sauditi-e-afrikaners.html

https://www.centroeinaudi.it/lettera-economica/articoli-lettera-economica/commenti/4986-sotto-l-ombrellone-la-crisi-in-turchia.html

Per quanto concerne il Bel Paese, il dibattito sulla politica economica è ancora privo di una conclusione che si avrà con la Legge Finanziaria. Per intanto questi due lavori che possono essere utili per seguire le vicende:

https://www.centroeinaudi.it/lettera-economica/articoli-lettera-economica/commenti/4976-sotto-l-ombrelone-uscire-dal-debito.html

https://www.centroeinaudi.it/lettera-economica/articoli-lettera-economica/commenti/4987-sotto-l-ombrellone-promesse-elettorali-e-poteri-forti.html

 

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