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Il ciclo immobiliare moderno

Il Fondo Monetario Internazionale ha anticipato dei capitoli del Rapporto di Aprile. Fra questi, uno è dedicato alla vicende immobiliari. Lo riassumiamo.


Passo primo. Immaginiamo il modello limite di un mercato immobiliare “modernissimo”. 1. Per comprare casa non si anticipa nulla del prezzo dell’immobile. 2. Il mutuo dura molti decenni. (In questo modo le famiglie possono indebitarsi molto e il peso delle rate sul debito e degli interessi pesano poco sul reddito). 3. Se il prezzo dell’immobile sale, le famiglie possono indebitarsi, portando a garanzia l’immobile, che ha ora un prezzo maggiore. (Per esempio, se il prezzo dell’immobile è salito da 100 a 150 uno può indebitarsi per 50). 4. Sul nuovo debito si debbono pagare gli interessi, e quindi è necessario che le famiglie pensino di guadagnare di più in futuro. 5. Un mercato secondario sviluppato. (Se si vendono delle obbligazioni con dentro molti mutui il rischio di prestare denaro ad una singola famiglia scende e di conseguenza scende il tasso. Quindi si possono erogare mutui a dei tassi inferiori, ampliando il mercato).
 
Immaginiamo ora il modello limite di un mercato immobiliare “antichissimo”. 1. Per comprare casa si deve anticipare una parte cospicua del prezzo dell’immobile. 2. Il mutuo dura pochi anni. (In questo modo le famiglie non possono indebitarsi molto e il peso delle rate sul debito e gli interessi pesano moltissimo sul reddito). 3. Se il prezzo dell’immobile sale, le famiglie non possono indebitarsi, portando a garanzia l’immobile, che ha ora un prezzo maggiore. 3. Assenza di un mercato secondario.

Il Fondo Monetario Internazionale costruisce un indice per classificare il livello dello sviluppo del mercato immobiliare, il “Mortgage Market Index”. Esso varia dal modernissimo, con un valore pari a 100, all’antichissimo, con un valore pari a 0. Gli Stati Uniti hanno un indice di 98. L’Italia di 26. Disponendo i paesi secondo l’indice di cui sopra sull’asse verticale, e disponendo il debito immobiliare dei paesi stessi sull’asse orizzontale, ne viene fuori una relazione statistica esplicita: tanto più moderno è il lato finanziario del mercato immobiliare, tanto maggiore è il debito immobiliare delle famiglie. Facendo altri complicati conti, si vede che tanto più è moderno il lato finanziario del mercato immobiliare tanto maggiore è la propensione a trasformare in consumi la variazione dei prezzi degli immobili.
 

Passo secondo. Dal Passo primo sappiamo che le fluttuazioni del prezzo degli immobili hanno un’influenza tanto maggiore sull’economia quanto maggiore il peso dei mercati finanziari sviluppati sul lato immobiliare. Assumiamo ora che il prezzo fluttui intorno a qualcosa e che questo qualcosa sia il valore.  Il prezzo degli immobili sia X e il valore degli immobili sia Y. La differenza fra X e Y è la “bolla”, o, per usare parole sobrie, il gap fra il prezzo ed i fondamentali del medesimo. Y si calcola tenendo conto: 1. Del rapporto fra il prezzo degli immobili ed il reddito delle famiglie (un numero ragionevole di stipendi annuali per comprare casa), 2. Della crescita del reddito delle famiglie, 3. Dei tassi di interesse.  Fatti questi conti, si vede quanta parte del prezzo degli immobili ha una base “razionale” (Y) e quanto è “inspiegabile” (X-Y). Il rapporto si esprime in percentuale, ed è una accettabile approssimazione di quanto i prezzi possono cadere, se tutto quanto resta così come è oggi, nel corso tempo. In Irlanda, Olanda e Gran Bretagna del 30%. In Italia, negli Stati Uniti ed in Giappone del 10%. In Germania X e Y sono addirittura allineati. Si arguisce che, se la crescita economica frena molto ed i tassi di interesse salgono molto, il prezzo degli immobili alla fine flette. E quindi che dobbiamo rivedere le stime appena fatte sulla caduta potenziale dei prezzi.
 

Passo terzo. Se il prezzo degli immobili sale ben sopra il costo di costruzione, ecco che vengono fatti gli investimenti immobiliari reali, nuove case e vecchie case che vengono ristrutturate. (Questa è la famosa “q” di Tobin). Se, invece, i prezzi scendono verso il costo di costruzione, l’attività edilizia si ferma. (Questo spiega il comportamento “pro-ciclico” del settore. Andando in giro, si vedono i nuovi palazzi in costruzione ed i vecchi palazzi in ristrutturazione quando i prezzi salgono. Raramente l’attività edilizia si muove in anticipo). La catena allora diventa: salgono i prezzi degli immobili, sale il valore della garanzia, sale il debito, salgono i consumi, cresce il settore edilizio reale. La crescita economica viene alimentata. La catena, fatta girare al contrario diventa: scendono i prezzi degli immobili, scende il valore della garanzia, ma il debito delle famiglie resta eguale, e quindi si contraggono i consumi, mentre il settore edilizio si ferma. La crescita economica complessiva frena, oppure si va verso una recessione.

 

Pubblicato su L'Opinione l'8 aprile 2008

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